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300期货-平值沪深300股指期权的合约价值为39.73万

女足击败巴西夺冠

2019年11月8日證監會宣布,經國務院同意,證監會正式啟動擴大股票股指期權試點工作,將按程序批准上交所、深交所上市滬深300ETF期權,中金所上市滬深300股指期權。

原標題:期權擴容的市場影響及相關情況分析

表1對中金所於2018年1月發佈的滬深300股指期權仿真交易規則、深交所於2018年11月8日公布的《股票期權試點交易規則(徵求意見稿)》、《股票期權時點風控管理辦法(徵求意見稿)》,以及上交所現行50ETF期權相關業務規則進行了對比。

隨後滬深交易所和中金所于當晚陸續發佈公告。上交所公告稱,將按程序批准上交所上市滬深300ETF期權合約(標的為華泰柏瑞滬深300ETF,代碼510300);同時,為提高市場效率,降低市場成本,上交所借鑒境內外市場經驗,擬於近期推出股票期權組合策略業務,優化行權機制。

深交所公告稱,將在中國證監會的指導下,全面啟動股票期權試點工作,確保平穩推出滬深300ETF期權(標的為嘉實滬深300ETF,代碼159919)。同時,深交所還發佈了《股票期權試點交易規則(徵求意見稿)》,並聯合中國登記結算公司發佈了《股票期權試點風險控制管理辦法(徵求意見稿)》,徵求意見的截止日期為2019年11月15日。

  丰富风险管理目标,实现真正意义上的组合回撤控制

開戶數量持續增長,截至2019Q3已接近40萬戶

本報告中歷史數據採用季度統計的數據,由於季度統計數據具有一定的滯后性,當季數據採用最新的月度統計數據。由於最新的月度統計數據並不能很好反映當季實際規模,本報告中僅作為一定程度的參考,同時結合業績漲跌和資金申贖情況對當季規模進行估計。

  促进券商、期货公司业务模式多元发展,改善业务收入结构

  市场影响:全方面促进A股生态环境优化升级

擴大期權試點工作啟動,衍生品市場進入新階段

  流动性与持仓集中于近月和平值附近合约

總體上看,50ETF期權隱含波動率的走勢與50ETF歷史波動率的相關度較高。2019Q3 50ETF實現波動率持續走低的過程中,期權隱含波動率也同步走低。2019年三季度隱含波動率日平均值為22.46%,較二季度的隱含波動率下降了13.86%。

  沪深300交易工具产品线布局完善,丰富套利策略与对冲基金策略

50ETF期權的成交量與持倉量變動與50ETF行情相關,成交和持倉規模在大波動、大趨勢的行情中會快速增加。2019年1月至4月的上漲行情中,成交量由1月的日均159.19萬張迅速上升至4月的日均276.17萬張,增長73.49%;持倉量由1月的日均226.36萬張上升至4月的日均292.78萬張,增長29.34%。

華泰柏瑞滬深300ETF是上交所上市最早、規模最大的滬深300ETF。截至2019年11月8日場內規模共342.23億元,日均成交額10.21億元,且今年以來月度平均成交額始終保持在10億元以上水平。持有人結構上,華泰柏瑞滬深300ETF的機構持有人中ETF聯接基金佔比較小,根據2019年中報數據測算,經調整后的華泰柏瑞滬深300ETF機構持有佔比為73%。

從期權市場的流動性來看,50ETF期權的交易主要集中於當月和次月合約,二者每日成交量佔比基本保持在總成交量的90%左右。並且隨着當月合約到期日的臨近,當月合約成交量佔比逐漸讓位給次月合約。在當月和次月合約中,平值合約的流動性最好,執行價格越遠離平值的合約的流動性越差。

證監會宣布擴大期權試點,本次期權擴容的標的品種和數量力度空前,表明以A股為基礎市場的資本市場立體化建設處於上升周期。本次期權擴容將有利於豐富風險管理手段,豐富投資策略類型,從而提振各類市場參与者信心,改善券商、期貨公司業務收入結構。

在居民財富管理迎來大資管時代、A股國際化深入推進、市場參与主體多樣化的大環境下,投資者對於完備的交易、配置與風險管理工具的需求是巨大的。本次期權擴容完成後,圍繞滬深300板塊,股票、指數基金、股指期貨、ETF期權、股指期權將形成初步完備的投資工具體系,實現從現貨到衍生品,從線性到非線性,從一倍槓桿到多倍、雙向槓桿的立體化部署。

截至2019Q3末,50ETF期權日均成交量為248.91萬張,相對二季度減少8.30%;2019Q3季末持倉量為324.11萬張,較二季度末增加15.76%。分合約類型來看,2019年三季度認購合約日均成交量和持倉量均超過認沽合約。三季度認購合約日均成交量為137.53萬張,較二季度減少了11.08萬張,期末持倉量為187.06萬張,較二季度末增加了31.73萬張。三季度認沽合約日均成交量為111.38萬張,較二季度減少了11.47萬張,期末持倉量為137.06萬張,較二季度增加了12.41萬張。

日均成交量與持倉量約300萬張,在上證50體系中發揮着日益重要的作用

中金所公告稱,經中國證監會原則同意,中金所擬於近期開展滬深300股指期權上市交易。

從2005年開始,衍生品業務佔全球投行總收入的比例已經超過了股票經紀、自營和承銷三大投行傳統業務之和,成為投行最主要的收入來源,其中,股票類衍生品(主要是期權)的收入佔比一直在10%上下浮動。所以期權會是券商和期貨公司未來業務量佔比較大的一個品種,有助於改善業務收入結構。

本次期權擴容,是繼2010年4月16日滬深300股指期貨上市,2015年2月9日50ETF期權上市,2015年4月16日上證50、中證500股指期貨上市之後,境內金融衍生品市場發展史上的又一里程碑。本次期權擴容的標的品種和數量力度空前,表明以A股為基礎市場的資本立體化建設處於上升周期。特別是在2015年股指期貨受限后逐步恢復交易安排,全社會經過深刻反思后對衍生品的客觀與理性認識逐漸加深的背景下,本次期權擴容將有利於提振投資者對A股市場的信心、豐富風險管理手段、豐富投資策略類型,從而提升參与A股市場的意願。

滬深300指數的市場覆蓋度更高。以2019年11月8日收盤價計算,上證50指數覆蓋的自由流通市值為5.8萬億,滬深300指數覆蓋自由流通市值為12.9萬億,兩者覆蓋全市場(以中證全指計算)自由流通市值的比例分別為25.6%、55.7%。上證50指數成分股全部包含于滬深300指數成分股中,權重占滬深300指數的45%。市值與行業分佈上,滬深300指數更加均衡。市值上,滬深300指數覆蓋3000億以上、1000億至3000億市值成分股的權重分別為38%和29%,而上證50指數分別為62%和35%,滬深300指數的覆蓋市值更加分散。行業上,滬深300指數與上證50指數成分股前五大行業排序基本一致,但權重集中度更低;滬深300指數中佔比最大的非銀、銀行和食品飲料權重分別為17.7%、17%和10.5%,而上證50指數中三個行業對應的權重分別為28.2%、28.5%和13.5%,滬深300指數的行業分佈更加均衡。

以50ETF期權為例,目前其已經與上證50股指期貨之間形成了穩定的價格聯繫。如以下兩圖所示,50ETF的HTB(Hard-to-Borrow Rate)反映通過50ETF期權做空的成本,而上證50期指基差則反映了通過期指做空的成本,兩成本之間已經非常接近。

  期权合约条款与交易规则对比

在風險管理方面,期權作為一種非線性工具,當與標的資產相結合構建組合策略時,可以實現調整標的資產收益分佈的效果,這是股指期貨等線性衍生品無法實現的,也因此可以為投資者創造更豐富的收益結構,實現更廣泛的投資、風險管理目標。特別的,期權可實現在特定期限內控制組合回撤的效果,如買入認沽、衣領組合、認沽比例價差組合、反轉組合等組合策略(見下圖),即通過期權可以真正實現由控制波動率向控制組合回撤的風險管理目標轉化。

在穩健起步原則下,估計初期新期權上市對券商、期貨公司的業務貢獻可能不大。但是,隨着市場風險管理能力的提高和期權品種的豐富,長期將促進券商及期貨公司業務模式多元發展。截至2018年,全球交易所各類金融衍生品交易量中,指數期權、ETF期權、個股期權的佔比分別為28.0%、12.2%和28.7%,指數期貨、ETF期貨、個股期貨的佔比分別為21.8%、0.01%和9.37%。股指期權和ETF期權均屬於交易量貢獻度較高的品種。

  隐含波动率与历史波动率相关度较高,做空波动率长期有效

短期邊際上利好市場,長期提升A股及「核心資產」的全球配置價值

  深交所期权标的——嘉实沪深300ETF

長期來看,可進一步提升A股及「核心資產」的全球配置價值。雖然期權的推出並不改變市場基本面,但可進一步優化A股的運行環境,有利於預警並疏導系統性風險,且給予投資者更多的風險管理手段。另外,滬深300指數恰好是A股「核心資產」的集中指數,而滬深300指數當前靜態PE處於2005年以來的下側1/3分位數附近,總體估值仍偏低。綜上,預計期權推出將進一步吸引國內外長期資金流入A股。

有助於提升標的產品規模與流動性,吸引機構投資者參与

本次新期權上市后,滬深300指數相關的現貨、期貨、期權相關交易工具布局基本完善,預計各類交易工具之間將形成價格聯動關係,可衍生品出各類交易工具之間的套利策略和對更豐富的對沖基金策略。

投資者參与度上升也促使50ETF期權在上證50指數工具體系中的地位持續增加。從上證50指數的相關交易工具體系中的不同品種之間的規模對比來看,50ETF期權成交與持倉面值規模自2016年8月之後便一直維持在上證50股指期貨的2倍上下,日均成交面值也於2018年7月後超過了上證50指數成分股日均總成交額。2019年9月,50ETF期權的日均成交面值達到757億元,約為50ETF成交額的47.9倍,上證50指數成分股總成交額的1.6倍,上證50股指期貨的2.4倍;50ETF期權的日均持倉面值約為1164億元,約為50ETF的2.7倍,上證50股指期貨的2.3倍,上證50指數成分股總市值的0.6%。

從海外經驗來看,期權的推出對指數長期走勢的影響不大,但短期促進指數上漲的概率更大。例如,港交所在1995年推出股票期權后,一周內恒生指數上漲7%,期權標的如滙豐控股股價也出現持續上漲行情。這是因為,一是期權推出可以提升市場情緒;二是相關策略的執行(例如備兌等)需要配置標的,且從50ETF期權的表現來看,A股投資者更習慣通過期權做多市場,因此邊際上會增加資金供給。

總體來看,深交所滬深300ETF期權規則(徵求意見稿)與上交所50ETF期權相關規則相似度較高,而與中金所滬深300股指期權仿真交易規則略有差異。主要差異點有:(1)股指期權為現金交割,而ETF期權為實物交割,這導致在投資管理流程上存在巨大差異;(2)ETF期權的實物交割特性令其存在備兌型交易,而股指期權未有此項設置;(3)ETF期權目前在每日漲跌幅、保證金方面等方面的風控要求高於股指期權;(4)ETF期權到期日為到期月份的第四個星期三,股指期權為第三個星期五,與股指期貨保持一致;(5)股指期權合約價值更大,以2019年11月8日收盤價計算,平值滬深300股指期權的合約價值為39.73萬,兩隻滬深300ETF期權的合約價值約為4萬(假設兩者合約單位均為10000份ETF)。

50ETF期權從上市以來開戶數量既保持平穩增長。截至2019年三季度,50ETF期權的開戶總數達到39.39萬戶,較上一季度增長6.40%,較去年同期增長36.51%。

50ETF期權運行分析:規模持續擴大

  风险因素

嘉實滬深300ETF是深交所上市最早、規模最大的滬深300ETF。截至2019年11月8日場內規模達到239.38億元,近20日日均成交額3.94億元,且今年以來流動性持續改善,10月和11月前幾個交易日的日均成交額分別達到3.33億元和5.77億元。持有人結構上,嘉實滬深300ETF的機構投資者主要來自ETF聯接基金,根據2019年中報數據測算,調整后的ETF持有人結構中,機構持有佔比為53%;變化趨勢看,2016年以來嘉實滬深300ETF的機構持有比例穩步提升。

在投資者結構方面,在2015年2月9日前,機構投資者佔比均值約56%;而期權推出后,機構投資者佔比均值上升到79%,增長超過20%。這主要是因為,機構投資者更擅長使用衍生工具,50ETF期權的推出也拓展了作為標的的50ETF的使用者;同時,機構投資者如私募基金等,對期權和標的ETF工具的使用更傾向於做長期的配置與交易。

  中信证券开发了备兑、对冲、衣领三类共计28个期权策略指数(参见2019年5月31日外发的报告《指数研究与指数化投资系列—期权策略指数编制方案与应用分析》)。由下表可见,三类期权策略在考察期内均实现了高于标的的收益率与夏普比率。其中备兑策略的高夏普比率是通过收益增强来实现的,在市场非快速上涨的时期内可实现较好的增强效果;对冲策略的优化是通过降低组合回撤实现的,在市场快速下跌时回撤控制较好;衣领策略则兼具前两者的优点,实现了最高的收益回撤比。

從50ETF期權的推出對50ETF的影響來看,金融衍生品推出將有助於做大基礎產品規模,提高流動性和機構投資者佔比。因此我們認為兩隻滬深300ETF期權的對出,對各自標的也將有同樣的促進作用。

(1)政策風險;(2)市場過度反應。

  上交所扩容标的——华泰柏瑞沪深300ETF

由以下兩圖可見,在流動性方面,2010年至2015年2月9日50ETF期權正式上市前,其每日成交額的下四分位值、中位值和上四分位值分別為4.9、6.6和9.4億元;而在期權推出后,這三個分位值分別為5.3、9.6和17.8億元,均獲得了明顯提升。

期權標的基本情況介紹滬深300指數相比上證50指數更具市場代表性

  隐含波动率总体上高于未来实现波动率,如在2019Q3波动率持续下降的过程中,这一现象仍存在。这说明在A股通过期权做空波动率是一个可以长期获利的策略,但需要警惕市场快速上涨导致的隐含波动率快速升高。

今日关键词:阚清子回应被淘汰